“实体经济预期减速 宏观政策面临微调窗口？”

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经过记者杨可瞻钟子宏

最近，外国媒体不断报道中国经济有可能“硬着陆”，这曾被认为是空中国的投机者把戏。 二季度gdp比去年同期增长9.5%，比上个月增长2.2%，经济衰退看起来离我们很远。 但是，汇丰最近公布的7月份pmi预览指数令人头疼。 其7月值跌破50-48.9，标志着制造业有可能出现年来首次萎缩。 汇丰PMI预览指数意想不到的“落马”是否预示着宏观调控将进入政策窗口？   

pmi高于50意味着制造业活动总体呈扩大趋势，低于50则反映出萎缩的出现。 据悉，7月汇丰PMI预览指数降至48.9，低于6月收盘价50.1。 对此，汇丰中国首席经济学家屈宏斌认为，7月的pmi预览指数表明6月工业产值回升只是暂时现象。 随着货币紧缩政策效果的显现，工业增长预计将在未来几个月减速。

我记得市场普遍预计，6月份，6月份工业增长将受水灾影响明显放缓。 接受调查的15个机构的预测中位数为13.1%，其中三分之二的经济学家认为6月的工业增长率不比5月高。 但是，上周公布的数据显示，6月份工业增长率意外反弹，比去年同期增长15.1%，高于5月份的13.3%。 这到底是怎么回事？

据《每日经济信息》记者观察，国家统计局宣布，自今年1月起，调整了纳入规模以上工业统计范围的工业公司起点基准，全年主要业务收入从500万元上升到2000万元。 由于统计门槛的上升，受水灾影响最严重的中小企业被无形中排除了。 这反而明显加速了6月份的工业增长。 这不难理解为什么反映中小企业状况的汇丰PMI持续停滞，也有萎缩的迹象。

今年第二季度，受固定资产投资拉动，gdp比去年同期增长9.5%。 但是，受房地产投资较去年同期下跌的影响，6月单月投资较去年同期下跌25.2%，低于5月的26.7%。 光大证券表示，二季度经济增长环比年率8.9%，低于一季度的9.6%。 三季度经济增长率预计将比去年同期持续下降，达到年内最低点。 而且，随着政策明显放宽，四季度环比将回归上升通道。 另外，7月份cpi还有可能进一步创新。

中国经济进入谷底了吗？ 首先，让我们看看以下数据。 分季度来看，今年1~2季度，gdp比去年同期增长9.6%。 2000年以来，上半年gdp增长率比去年同期下降9.6%的只有2000年、2001年、2002年、2009年四次。 最近，受全球金融危机的影响，2009年1~2季度gdp同比下跌7.47%，为近9年来的新低。 但是，在4万亿财政政策的刺激下，gdp随后迅速反弹。 2009年全年gdp增长9.21%。

世界大公司联合会19日宣布，5月份中国综合经济领先指数上涨0.5%，连续3个月上涨。 需要注意的是，该指数反映了未来6个月的经济前景。 今年3月和4月，中国综合经济领先指数分别上涨0.1%和0.9%。

汇丰PMI今后还会继续下跌，让中国进一步陷入经济萎缩的阴影吗？

海上证券宏观研究员邹璐对《每日经济信息》记者表示，7月pmi持续下跌基本在预期之内，上个月汇丰pmi为50.1%，7月跌破50，较为正常。 不过，官方的pmi指数可能更引人注目。 预期也应该继续下跌。 数据可能依然维持在50%以上。 但是，预计8、9月pmi指数将出现一定的回升。 从季节性来看，往年7月是pmi的低位。 但从具体数值来看，确实pmi值比往年的历史平均值低很多，说明经济内生存在着一点问题。

但是，汇丰本周公布的只有pmi预览值，距离收盘价公布还有一周。 因此，不能100%地评价7月的pmi一定低于50。 但是，从年内的数据来看，预览值和最终值的差并不大。 对此，东方证券认为，过去5个月的预览值与最终值的误差在-0.5和0.7之间，平均为0。 考虑到这个误差，7月的汇丰PMI收盘价在48.2~49.4之间，几乎确实低于50。 今年7月的pmi很可能成为2009年初以来的最低点。

记者得到汇丰PMI最终值的履历表，其数据涵盖2005年9月至年6月。 结果显示，汇丰PMI期间，共有10次跌破50。 分别为2005年11月、2008年8月~2009年3月和年7月。 最低值发生在2008年11月，当时只有40.9。

有趣的是，汇丰PMI跌破50后，反弹到扩张区间所需的时间不同。 2005年和去年一样，pmi只用了一个月就跃居50之上。 2008年的情况糟透了，受全球金融危机的影响，pmi花了8个月。 据统计，2005年9月至年6月汇丰PMI的平均值为52.07。 这意味着从今年2月开始制造业的扩张连续5个月低于平均水平。

发现汇丰PMI的前身是里昂证券发表的民间PMI。 与官方pmi调查700多家企业不同，后者的编制倾向于中小企业，包括调查70%的中小企业。 从官方pmi来看，与汇丰版有一定的不同。 记者了解到，从2005年1月至年6月，官方pmi一共打破了6次50。 分别是2008年7~8月、2008年10~12月和2009年1月。 时间是金融危机期间。 的最低值也是2008年11月，只有38.8。

从今年的情况来看，官方pmi从3月份开始连续下跌了4个月。 6月的pmi为50.9，是2009年2月以来最低的。 其明细数据普遍下跌。 其中，采购价格、生产力、新订单跌幅位居前三。 比上个月下跌了3.6、1.8和1.3。 值得注意的是，官方PMI月份比上个月下降速度为年内最高，其次是今年1月。 表明制造业停滞正在加速。

事实上，随着央行上半年每月一次的储蓄率上升，以及2月、4月、7月三次的加息，资金价格持续上涨。 另一方面，截至7月22日，7天回购移动平均利率为5.9216%，仍处于1个月以上的高点。 另一方面，新的信用不明显。 今年6月新增融资额为6339亿元，与去年同期相比增长率仍低于3月水平，部分中小企业只能转向高利贷。 远高于市场水平的贷款利率不仅大幅上涨了资金价格和制造价格，还侵蚀了公司的利润率。

民间资金有多紧？ 兴业证券前几天进行了草根调查。 结果显示，虽然资金价格上涨与6月末整体资金供应紧张有关，但进入7月后资金价格仍未明显下跌。 另外，调查对象一般反映高质量项目太少，这是因为出现了明显的惋惜。

汇丰PMI过去几次跌破50后，宏观调控是如何调整的？

请先看2005年。 那年3月，央行将超额准备金利率从1.62%下调至0.99%，法定准备金利率维持在1.89%不变。 同月，央行调整了商业银行的自营性个人住房贷款政策。 一是将现行住房贷款优惠利率恢复到同期贷款利率水平，实施下限管理。 二是在房地产价格上涨过快的城市和地区，个人住房贷款最低首付的比例可以从20%提高到30%。 一切都表明，当时央行的房地产政策日趋严格，但对金融机构采取了更加宽松的货币政策。 汇丰PMI随后跌破50后，货币政策没有明显调整。 到2006年4月，货币政策反而收紧了。

2008年货币政策转向几乎一夜之间完成。 1至6月，央行连续6次上调存款准备金率，累计达到3个百分点。 但是，9月雷曼兄弟危机一爆发，央行立即宣布将存款利率下调1个百分点，贷款利率下调0.27个百分点。 在随后的两个月中，央行又降低了两次利率，两次储蓄率。 央行的再贷款、再贴现利率也下调了。 那年11月，国务院常务会议提出实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策。 采取了进一步扩大内需，促进经济增长的10项措施。 包括4万亿美元的投资计划。 碰巧的是，汇丰PMI正好从当年8月跌破50，也就是在领导货币政策一个月的时间里转向了。

年的情况和2005年相似。 汇丰PMI均在短短一个月内上升到50以上。 相应地，央行货币政策从适度宽松逐渐恢复正常化。

顺便说一下，今年央行货币政策委员会二季度例会认为，要贯彻实施稳健的货币政策，综合运用多种货币政策工具，健全宏观审慎政策框架，比较有效地管理流动性，保持合理的社会融资规模和货币总量。 方正证券认为，由于对经济形势的措辞从“复苏基础尚不充分”变为“面临的风险因素依然很多”，证明了央行对外部经济增长的态度依然谨慎。 “通胀压力依然居高不下”，表明通胀控制仍是首要的宏观调控任务。

中国股东的素质经常随着经济的阵痛而上升。 随着制造业萎缩、经济持续停滞，“窗口期”会发生怎样的政策调整，这一问题变得越来越普遍。

要弄清宏观调控的下一个变化，就需要处理经济是否硬着陆的问题。这意味着一国实施的政策太紧了，在发生大幅度的通货膨胀之后，很快就会发生大规模的通货紧缩。 通俗地说，只有经济迅速下跌，货币政策才有可能从稳健向适度宽松转移。

国家证券宏观研究员邹璐告诉记者，7月汇丰PMI跌破50，说明中小企业问题多多，但这并不意味着官方PMI一定跌破50。 目前，下半年投资增长依然持续，主要包括水利和保障房。 这和今年上半年的gdp增长是由投资拉动的一样。 据悉今年的年水利投资规模将是去年的两倍，达到4000亿元。 另外，为了应对劳动力价格问题，很多公司升级了生产线，恢复了制造业的投资。 在这种情况下，预计年gdp将达到9.4%。

从宏观调控的角度看，由于经济很可能受投资拉动软着陆，货币政策预计将进入谨慎期，不会大幅放松。 具体来说，三季度还有一次加息的机会。 如果cpi能在6~7月迎来拐点，年内就没有必要提高利率。 由于下半年到期资金少，央行重新提交存款准备金率的概率将会降低。

投资真的会腐烂不可思议吗？ 记者了解到，今年以来，固定资产投资完成额总体明显上升。 截至6月，其累计同比增长25.6%，为年内第二高，远远高于去年年末的24.5%。 截至6月，制造业固定资产投资比去年同期增长32.4%，连续3个月上升。 该值也创下了2008年9月以来的最高纪录。 反映出制造业的投资回到了金融危机以前的水平。

中央水利事业会议将于7月在北京召开，按照水利部的标准，今后十年水利总投入将达到4万亿元。 一位分析师表示，今年1~5月水利固定资产投资额为1015亿元，与全年4000亿元的目标相差甚远。 近期水利部可能会出台政策。 据中信证券估算，2009年水利建设投资构成中，建筑工程和各类安装工程合计约占87%，按水利建设工程投资水利总投资的85%的比重计算，未来10年每年将达到3400亿元左右的规模。

另外，中央政府通知各地切实落实保障性安居工程资金，确定地方政府将今年的地方债资金优先用于保障性安居工程。 资料显示，截至6月底，保障性住房新增开工超过500万套，超过了全年目标任务的50%。 保障性住房的建设预计年内建成400万套以上。

渣打银行的申岚宏观研究员表示:“汇丰PMI预览值跌破50说明存在季节因素，经济内存在一定问题。”随后，在官方PMI分项下的生产和新增订单出现反弹的情况下，公司脱销将趋于尾声

邹璐表示，货币政策调整的空之间即使很小，中央也会进行局部调整。 例如，在三季度，方向将变缓。 支持中小规模企业。

据世华财报报道，美银美林经济学家陆挺表示，“相对紧缩、放松方向”的政策新思路其实并不新鲜，类似于“宽财严币”，同时许多措施已经在实施中。 决策者明白中小企业的融资问题应该通过改变开放银色领域等组织而不是放松的货币政策来应对。

据悉，近日银监会向各商业银行下发文件，要求银行优先受理和审查小公司金融服务市场准入若干事项的申请。 平安证券首席宏观研究员孙方红在《每日经济信息》中表示，中央对中小企业贷款的支持政策将是下半年政策微调的重点。 此外，可能还会出台稍微刺激一些的花钱政策。 总体来说，二季度经济表现还不错，所以稳健的货币政策角度变化不大。

看过美国大片《后天》的人们一定还记得那场巨浪，但灾难过后，美国人“吓一跳也不危险”。 另一方面，美国的债务上限像“巨浪”一样刺激着美国经济，美国经济也有“后天”吗？ 这取决于美国的债务是否会违约。 市场人士对《每日经济信息》记者表示，美国不履行债务的概率极低，但对美国股市没有太大影响。

现在离8月2日的截止日期还不到两周，美国总统奥巴马和国会之间为提高公共债务上限而进行的谈判进入了关键时期。

谈判陷入死胡同之际，美国债务谈判出现了新的希望——“六人集团”计划。 该计划提出总额3.75万亿美元的赤字削减方案，要求立即削减支出5千亿美元，作为今后10年削减支出4万亿美元的更大方案的一部分，对主要的社会福利项目也进行了较大的调整，10年内将提高收入1万亿美元。

7月19日，奥巴马称赞了这个“6人集团”的赤字削减方案。 他说，该方案标志着谈判取得了巨大进展，敦促国会领导人尽快开始讨论，集中精力研究“六人集团”提出的计划。

尽管目前美国债务谈判出现了新的希望，但正如奥巴马所担心的那样，两党在增税等议题上存在分歧，“六人集团”计划尚未就方案达成最终共识。

参议院共和党领袖麦康奈提出的后备方案具有可行性或以上。

麦康奈尔建议奥巴马到明年年底为止，分三个阶段分别将上限提高7000亿美元、9000亿美元和9000亿美元。 他可以在任期剩下的时间里将借款上限提高2.5万亿美元，但不附带强制性削减支出。 在这个计划中，民主党必须在下一次总统选举之前进行多次投票才能提高借款上限，可以给共和党以反对投票提高上限的机会，不必担心政府不履行债务的风险。

但是，也有市场相关人士认为，美国可能偏向于“6人团体”的选择。 东证期货高级顾问方世圣对《每日经济信息》记者表示:“美国政府最终会增加税收，但最终只能通过增加税收来增加政府收入。 另外，从过去提高债务上限的历史来看，每次债务上限到期，美国政府都偏向于使用提高债务上限的方法。”

美国国债到底会不会违约？ 为了让投资者“放心”食用，《每日经济信息》记者整理并回顾了不履行债务的历史事件。

1979年4月、5月，美国也曾因国会未及时提高政府债务上限而发生短期违约。 当时，由于美国政府未能发行债务，1979年4月26日、5月3日、10日到期的美国国库券的偿还被延期，总额为1亿2000万美元。

另外，据记者统计，从1960年开始，美国债务上限已经提高了78次，几乎每8个月提高一次，奥巴马上任以来，国会已经三次提高债务上限，最近一次是在年2月。

迄今为止，美国违约在历史上只发生过一次，违约发生的概率几乎为0。

根据美国全国广播公司发布的最新联邦调查报告，在接受调查的78名市场经济学家、华尔街战略家和基金经理中，约2/3的受访者认为，如果债务上限最终不及时提高，美国股市将被抛售，并将出现3%以上的大幅下跌。 但是，大部分受访者认为，如果债务上限协议很快达成，美国股市将只上涨约1%。

方世圣也对记者说:“美国政府消除美国不履行债务的可能性，在市场上已经被寄予厚望，但对市场没有多大的震动。”